NAJBLIŻSZE SZKOLENIE Z ANALIZY FUNDAMENTALNEJ: więcej info tutaj: SZKOLENIA
a tu znajdują się moje najciekawsze historyczne wpisy w PDF: WPISY W PDF

W czwartek 21 lutego 2008 roku miałem okazję wziąć udział w konferencji organizowanej przez UniCredit CAIB Poland S.A. oraz Rzeczpospolitą. Konferencja miała miejsce w Hyatt Hotel w Warszawie i była to pierwsza konferencja z cyklu “Investors’ Inspiration 2008″. Swój wykład wygłosił profesor Pedro Videla z IESE Business School z Hiszpanii. Profesor Videla jest jednym z bardziej znanych makroekonomistów w Europie. A makroekonomia to część analizy fundamentalnej dotyczącej analizy makrootoczenia, o czym pisałem w artykule: Otoczenie ekonomiczne
Wykład miał tytuł : “International Economic Outlook”, dotyczył analizy obecnej sytuacji makroekonomicznej na świecie, z uwzględnieniem Polski. Słuchaczami konferencji był również Prezes NBP Sławomir Skrzypek oraz szef KNF Stanisław Kluza.

Poniżej przytaczam kilka ciekawych tez, wygłoszonych przez profesora. Warto zaznaczyć, że tezy profesora dotyczą sfery realnej gospodarki i pozostaje pytaniem na ile giełda już zdyskontowała te wydarzenia.

Poruszone zagadnienia to:

• Przyczyny dynamicznego wzrostu gospodarczego w ostatnich kilku latach
• Obecna sytuacja gospodarcza w USA
• Rozwój gospodarczy na świecie a sytuacja w USA
• Rozwój gospodarczy w Polsce (szczegónie ciekawe wnioski dotyczą eksportu)

Przyczyny dynamicznego wzrostu gospodarczego w ostatnich kilku latach:

Wedłu profesora przyczyny najdynamiczniejszego wzrostu gospodarczego od kilkudziesięcu lat to:

1. Bardzo niskie stopy procentowe do których przyczyniły się banki centralne poszczególnych państw. Banki te zwracały uwagę tylko na niską inflację w postaci cen dóbr ( “prices of goods, CPI”). Skoro liczone wskaźniki cen dóbr były niskie, utrzymywano cały czas niskie stopy procentowe. Nie brano pod uwagę jednak, że akcja kredytowa objawiła się inflacją na rynkach surowców oraz mieszkań. Według profesora inflacja, której obawiano się od lat 70-tych była obserwowana zbyt wąsko, czyli tylko w ujęciu cen dóbr.
2. Niską inflację “cen dóbr” dodatkowo potęgowała produkcja w Chinach, dzięki czemu tak naprawdę w ciągu ostatnich kilku lat nastąpiła deflacja w wysokości 5%-6%.
3. Ponadto niskie stopy procentowe utrzymywane przez bank centralny Japonii spowodowały “carry trade” czyli zaciaganie kredytów w Japonii po prawie zerowej stopie procentowej i udzielanie pożyczek reszcie świata. Teoretycznie nie powinno to mieć miejsca, gdyż jednocześnie jen powinien się znacznie osłabić, ale jen był i jest broniony przez japoński bank centralny.

Obecna sytuacja gospodarcza w USA:

Według profesora Videla gospodarka amerykańska już jest lub szybko wejdzie w recesję. Pytanie tylko jak długo ta sytuacja potrwa. Według niego kryzys na rynku kredytów hipotecznych subprime to wydarzenie szczególne i odmienne od tych, które miały miejsce w ostatnich kilkudziesięciu latach. Na poparcie tej tezy profesor wymienił takie argumenty:

1. Pierwszy raz w historii zdarzyło się tak, że podmiot udzielający kredytów (banki) nie liczył się z ryzykiem, gdyż brały go na siebie firmy ubezpieczeniowe oraz inwestorzy, którzy kupowali instrumenty oparte na subrimach ( innymi słowy ryzyko niewypłacalności całych grup klientów było “cięte na kawałki” i sprzedawane na rynku finasnowym, nabywcami byli inwestorzy “żądni” zysków).
2. W tej sytuacji banki były nastawione na sprzedaż za wszelką cenę, gdyż nie obawiały się ryzyka, z drugiej strony inwestorzy nabywający ryzyko nie mieli i nie mają nadal możliwości oceny ryzyka, gdyż historię klientów zaciągających kredyty mają tylko banki (a tak naprawdę ludzi tych nie było stać historycznie na kredyty, bo np. nie mieli odpowiednich zarobków).
3. W ostatnich dwóch latach “złe kredyty” to może być nawet 60% udzielonych kredytów.
4. W tej sytuacji pojawił się brak płynności spowodowany brakiem zaufania. Nikt nikomu nie chce pożyczać pieniędzy z obawy o niewypłacalność drugiej strony. Druga strona nie może udowodnić swojej wypłacalności, gdyż nie wie, jakie jest ryzyko związane z kredytami subprime. Mało tego, nawet sam “kredytodawca” nie potrafi ocenić ryzyka swojego portfela.
5. Brak spłat kredytów hiopotecznych może się rozszerzyć na inne rodzaje kredytów, takie jak na kartach kredytowych, gotówkowe czy samochodowe.

W tej sytuacji, według profesora:

1. FED nie może pomóc, gdyż prawdziwym problemem nie jest brak płynności (jak w poprzdnich kryzysach finansowych) ale brak wypłacalności klientów, czyli ludzi, którzy dostali kredyty hipoteczne, a nie powinni i teraz nie mają za co ich spłacacać. Zwiększenie płynności przez obniżkę stóp procentowych tym ludziom nie pomoże.
   Sytuacja może pogorszyć się, gdyż cały czas ceny mieszkań spadają.
2. Nie może pomóc również administracja państwowa np. przez obniżki podatków, ponownie z powodu niewypłacalności najbiedniejszych ludzi. Obniżka podaktów nie pomoże ludziom, którzy tych podatków nie płacą.
3. Skoro zarówno FED jak i rząd amerykański nie może nic zrobić, w tej sytuacji największym zagrożeniem jest osłabnie się amerykańskiego popytu konsumpcyjnego, (co już się dzieje), który odpowiada za znaczną część światowego wzrostu gospodarczego (bezpośrednio w USA oraz Chinach oraz pośrednio przez import z Japonii). Amerykańscy konsumenci już od lat żyją na kredyt, zadłużenie publiczne w USA to tylko około 40% PKB USA, czyli znacznie lepiej niż w państwach eurpejskich, ale zadłużenie prywatne to już 140% PKB.
4. Do osłabienia popytu konsumpcyjnego może przyczynić się również wzrastające bezrobocie.

Rozwój gospodarczy na świecie a sytuacja w USA:

Według profesora Videla w 2008 roku gospodarka światowa będzie się rozwijała w tempie 3,7% ( a nie jak obecnie inni uważają około 4,5%, po obniżce prognozy z 5,5% pod koniec 2007). Jest to scenariusz “bazowy” przy założeniu, że nie będzie mocnego załamania popytu konsumpcyjnego w USA. Jeżeli jednak nasąpiłoby dłuższe załamanie popytu konsumpcyjnego, to wpłynęłoby to znacznie mocniej na gospodarkę światową.

Profesor nie wierzy również w “decoupling”, czyli teorię postulującą, że dynamicznie rozwijające się Azja może “uratować” świat, bez względu na recesję w USA. Według niego popyt konsumpcyjny w USA ma zbyt duży wpływ na to co dzieje się w Chinach i Japonii.

Według profesora gospodarki USA nie uratuje przed recesją również słaby dolar wspierający eksport, gdyż ma on zbyt mały udział w PKB USA. Podobnie nie pomoże popyt konsumpcyjny w Chinach, gdyż Chińczycy nie konsumują, ale oszczędzają.

Rozwój gospodarczy w Polsce:

1. Według profesora Polski eksport będzie się miał bardzo dobrze w przyszłości i to bez względu na kurs PLN do pozostałych walut. Powodem tego jest “efekt konwergencji”, czyli znaczny wzrost efektywności produkcji. Innymi słowy wydajność produkcji w Polsce bardzo szybko wzrasta przez co koszty produkcji szybko się obniżają (podobno to też jest główny powód umocnienia złotówki). Stąd tez z jednej strony mamy umacniająca się złotówkę a z drugiej ciągle obniżane koszty produkcj. (Rzeczywiście jeszcze parę lat temu mówiło się, że przy kursie 4,5 PLN za EUR kurs 4 PLN to próg rentowości dla polskich eksporterów. Obecnie mówi się, że próg rentowności przesunął się powyżej 3 PLN za EUR, co potwierdzałoby teorię związaną z ciągłym obniżaniem kosztów produkcji eksporterów, oczywiście przy zachowaniu odpowiednich poziomów rentowności).
2. W tej sytuacji Bank centralny ma do wybour tylko dwie możliwości:
   1. Walkę z inflacją poprzez podwyżki stóp procentowych przy jednoczesnym umacnianiu się złotówki, czyli dalszy spadek kursu EUR i USD.
   2. Brak walki z infacją przez podwyżki stóp procentowych a przez to pojawienie się silnej inflacji i “nominalny” brak umocnienia się złotówki, czyli kurs EUR i USD będzie nominalnie stał w miejscu, ale złotówka realnie się umocni ( z powodu znacznie wyższej inflacji złotówka będzie miała mniejszą siłę nabywczą).
   3. W obydwu przypadkach eksporterzy muszą obniżać koszty przez zwiększenie wydajności. W pierwszym, przy spadającym kursie EUR i USD powodem są niższe przychody a w drugim, kurs EUR i USD nie spadnie, ale przy silnej inflacji będą mieli znacznie wyższe koszty.
      Z tego punktu widzenia profesor za większe zło uważa wzrost inflacji.
3. Również popyt inwestycyjny nie jest zagrożony, gdyż Polska ma zapewnione finansowanie z UE.
4. Z kolei popyt konsumpcyjny jest i będzie mocny, dodatkowo zasilany transferami Polaków pracujących za granicą Polski (jest to kwota około 6 mld PLN rocznie).
5. Podsumowując, według profesora Videla, eksport, inwestycje oraz popyt konsumpcyjny nie jest zagrożony, dlatego PKB w Polsce w 2008 roku powienien wzrosnąć o 5-5,5%.

Trochę więcej informacji na temat poglądów profesora Videla znajduje się również tutaj: http://www.rp.pl/artykul/94851.html

a ciekawe zachowanie się RPP opisałem tutaj: http://www.michalstopka.pl/rpp-i-ponowna-podwyzka-stop-procentowych-do-55-a-profesor-videla/