Ostatnio otrzymałem wyniki ankiety z początku stycznia 2008 dotyczącej prognozy poziomu WIG20 na koniec 2008 roku. Ankieta została przeprowadzona w styczniu 2008 przez jedno z biur maklerskich wśród analityków akcji i zarządzających z polskiego rynku kapitałowego (zresztą jest ona cykliczna już od paru lat).
Niestety wyniki ankiety nie zostały oficjalnie opublikowane w prasie, więc czytelnikom mojego bloga pozostaje “uwierzenie na słowo”, że okazało się, że… moja prognoza spadku WIG 20 o -28 %, czyli zamknięcie na poziomie 2500,  była najlepsza :-) (dla przypomnienia WIG20 na koniec 2007 miał 3456,05 pkt).

Poniżej:

• Parę słów na temat tego, dlaczego dałem taką prognozę
• Próba wyjaśnienia, dlaczego WIG 20 zamknął się znacznie niżej.

Dlaczego dałem zamknięcie WIG 20 na poziomie 2500?

Z mojej analizy wynikało, że rok 2008 powinien być rokiem mocnych spadków na giełdzie. Zakładałem taki sceniariusz z dwóch powodów.

1) Po pierwsze założyłem, że rzeczywiste wyniki spółek giełdowych mogą być spokojnie niższe o -30% w stosunku do tego, co było w cenach ze szczytu hossy w lipcu 2007.
Dlaczego? Od jakiegoś czasu banki centralne (Europejski Bank Cenralny oraz Rada Polityki Pieniężnej) podnosiły stopy %. Zgodnie z teorią powinno przełożyć się to na słabsze przychody oraz marże spółek giełdowych. 
Generalnie uważa się, że wpływ stóp procentowych na gospodarkę to około 18 miesięcy od danego ruchu, więc zakładałem, że znaczne pogorszenie oczekiwań oraz prawdziwych wyników firm dopiero nastąpi.

A wyniki gorsze o -30% to niższe ceny akcji o 30%

2) Po drugie pod koniec hossy, w połowie 2007, rentowność obligacji (np. pięciolatek) wynosiła około 5%. Ze względu na rosnącą inflację (o czynnikach wpływających na inflację pisałem tutaj) można było spokojnie założyć wzrost rentowności do np. 7% czy 8%.  Daje to spadek wyceny tych samych zyskow na podstawie DCF o około 20-25%, czyli ceny akcji niższe o kolejne 20%.

Dlaczego? Dla przykładu 1 PLN zysku wycenione przy poniższych założeniach:
-5% stopa wolna od ryzyka
-5% premia za ryzyko inwestowania w akcje
W sumie stopa dyskontowa wyniesie wtedy 5%+5% = 10%, czyli 1 PLN zysku/10%, czyli 1/0,1 daje wycenę zysku na giełdzie 10 zł. Innymi słowy “mnożnik zysku” wyniesie “10″.

Natomiast przy wzroście stopy wolnej od ryzyka do 7% stopa dyskontowa to:
7%+5%=12%, czyli 1/12%= 1/0,12= 8,33, czyli mnożnik zysku wynosi wtedy “8,3″

Przykładowy, prosty model wyceny DCF opisalem tutaj

Podsumowując założyłem, że indeks powinien spaść od szczytu hossy o 30% (mniejsze zyski) oraz 20% (niższe wyceny z DCF), co razem daje 1*0,7*0,8 = 0,56 czyli spadek o -45%. Dałoby to poziom indeksu WIG 20 na koniec 2008 w wysokości około 2250. Końcową prognozę podniosłem do 2500, bo spodziewałem się odbicia indeksu w IV kwartale 2008, podobnie jak było w 2001 r.

Dlaczego Indeksy spadły niżej ? dobre pytanie:-), poniżej próba wyjaśnienia, chociaż oczywiście mogę się mylić:

1) W I połowie 2008 nadal trwała hossa surowcowa, co spowodowało, że Europejski Bank Centralny oraz polska RPP prowadziły cały czas bardzo konserwatywną politykę monetarną, obawiając się wzrostu inflacji.
Podwyżki stóp procentowych trwały przez całą pierwszą połowę 2008 r. ECB podniósł po raz ostatni stopy % w lipcu 2008 i dopiero w październiku 2008 zaczął obniżać. A ECB podnosił stopy % od połowy 2006 roku… czyli przez prawie 2 lata. 
Jak duży wpływ na gospodarkę ma polityka monetarna? Skoro udzielone kredyty w strefie euro jest to kwota około cztery razy więszka niż PKB strefy euro, domyślam się, że wpływ ten jest bardzo duży.

Jestem w stanie sobie wyobrazić, że gdyby nie mega hossa na surowcach z przełomu 2007/2008 , banki centralne już wcześniej obniżałyby stopy procentowe. A tak stopy % były zbyt długo utrzywane na relatywnie wysokim poziomie co doprowadziło w konsekwencji do mocnego spowowlnienia (Polska) a obecnie do recesji w krajach Zachodniej Europy.
A to oczywiście przełożyło się na oczekiwania co do mocnych spadków zysków spółek giełdowych. Również polskich, bo uważa się, że Polska gospodarka jest “opóźniona” o pół roku w stosunku do procesów zachodzących w Europie Zachodniej.

2) Oczywiście w kontekście mocnego spowolnienia/recesji w Europie oraz sytuacji w USA (rynek mieszkaniowy) pojawił się brak zaufania w systemie bankowym oraz procesy, które opisał w lutym 2008 prof. Videla, pisałem o tym tutaj: http://www.michalstopka.pl/wyklad-profesora-pedro-videla-zorganizowany-przez-unicredit-caib-poland-sa-oraz-rzeczpospolita/.
Mechanizm jest dosyć prosty. Skoro do bankowców dotarła wiadomość, że wiele firm będzie miało kłopoty finansowe i znacznie wzrosło ryzyko bankructw uznali oni, że udzialnie kolejnych kredytów byłoby po prostu stratą pieniędzy. A na taką stratę banki nie mogą sobie pozwolić, szczególnie w kontekście strat związanych z rynkiem kredytów subprime.

W połączeniu z restrykcyjną polityką monetarną prowadzoną w Europie od dwóch lat, brak zaufania dodatkowo pogłębił spowolnienie/recesję co przełożyło się na kursy akcji poprzez oczekiwania co do bardzo słabych wyników spółek giełowych w kolejnych kwartałach.

3) No i wreszcie ostatnia rzecz to bardzo mocny spadek KGHM w 2008. Udział KGHM w indeksie WIG20 na koniec 2007 roku to było około 15%, czyli około 500 pkt (3456 pkt*15%). W 2008 KGHM spadł ze 105,80 na 28,11, czyli około -75%.  Innymi słowy sam KGHM spowodował że WIG20 spadł o jakieś 375 pkt (500pkt * 0,75).
Jednak gdyby KGHM spadł podobnie jak pozostałe spółki z WIG20 (i spadek o około -45%), po przeliczeniu na punkty dałoby to spadek prawie o -230 pkt (500 pkt *45%) a nie wspomniane 375, czyli WIG20 zamkąłby się o 150 pkt wyżej (czyli jakieś 1950).